早稲田大学教育学部社会科学専修
現代社会研究4(マネー)
伝統的資産運用とオルタナティブ投資
ヘッジファンドとその収益の源泉
森谷博之
住商キャピタルマネジメント
チーフストラテジスト
オックスフォードファイナンシャルエデュケーション
2004/12/9
hiroyuki moriya
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ヘテロジーニアスな世界
所得水準が
高まると貯蓄
が増える
家計・
機関
投資家
マネー
経済が発展
すると所得水
準は高まる
2004/12/9
適正な
アラーム 価格の
の
構成
提供
収益性
の高い
企業
再生が
必要な
企業
金融
マネー
流動性
の
供給
hiroyuki moriya
企業は成
長し、経済
は発展す
る
将来の
有望な
企業
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ヘッジファンドの定義
•自己資金をファンドで運用している
•成功報酬制度を採用
•多様な市場で自由に取引する
–基本的には上場している金融商品
–流動性の高い金融商品
•独自の手法を確立
–外部公開はしない
•レバレッジを効かせる
–グローバル・キャリー・トレード等
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hiroyuki moriya
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ヘッジファンドの定義
バーゼル銀行監督委員会の定義
•直接的な規制をほどんど受けていない
•規制対象金融機関や上場会社に比べ、ディス
クロージャー義務が極めて限られている
•レバレッジが高い
参考:http://www.mof.go.jp/jouhou/kokkin/ko036.htm
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hiroyuki moriya
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ヘッジファンドの誕生
• ヘッジ付株式投資(ジョーンズ・ヘッジファン
ド)
–
–
–
–
–
1949年
アルフレッド・ジョーンズが開発
ある株式を買い、それと似たような株式を売る
外部から資金調達
17年間運用手法を公開せず
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ヘッジファンドの歴史
• 1949年 アルフレッド・ジョーンズがヘッジ付株式投資を開発
• 1960年代 約200社近いヘッジファンドが台等
– 上昇相場に対しヘッジをはずし高い収益率を確保
– ジョージ・ソロス、マイケル・スタインハート等を中心に活躍
• 1970年代 ヘッジファンド業界の縮小
– 下落相場でヘッジをはずし収益率を悪化
• 1980・90年代 ヘッジファンドが多数設立される
– 金融技術の発達によりオプション、スワップなどのデリバティブを利用
– 1998年LTCM等巨大ヘッジファンドが危機的状況に陥る
• 2000年代 6000-7000社のヘッジファンドが活躍
– ジョージ・ソロス、ジュリアン・ロバートソン等が引退
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ヘッジファンドの役割
• 市場の流動性を高める
– リスクの再配分を可能にする
– 市場を安定化させる
• 適正な価格に市場を是正する
– 富の公平な分配
• アラーム機能
– 政治、経済、制度等のひずみから生じる投資機会の
発掘
– 政治、経済、制度等のひずみから生じるリスクからの
逃避
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ヘッジファンドへの批判
• 透明性が低く、規制、監視・監督が行われていな
い
– リスク能力の過大評価
– レバレッジの過小評価
– トレーディング能力の過大評価
• 群集行動の誘発・独占的な攪乱力
– 為替市場での大量の取引
– 新興国市場のような規模の小さな市場での価格への
影響力
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ヘッジファンド・金融機関のレバレッジ
• 裁定戦略を利用している60%のヘッジファンドのレバ
レッジが2倍以上
• ヘッジファンド全体
– レバレッジなし:30%
– レバレッジ2倍以下:54%
• 銀行持ち株会社のレバレッジ1:14倍(98年)
• インベストメントバンクのレバレッジ2 :27倍(98年)
• デリバティブの想定元本が1兆ドルを超える金融機関
– 金融持ち株会社 6社(98年)
– インベストメントバンク 2社(98年)
1,2:自己資本に対するレバレッジ
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LTCMの破綻
• ジョン・メリーウェザーにより創設
• 2人のノーベル学者を含む
– マーロン・ショールズ、ロバート・マートン
•
•
•
•
自己資本48億ドル(97年)
管理総資産1290億ドル
デリバティブの想定元本1.3兆ドル
レバレッジ28倍(280倍)
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市場を動かすメカニズム
効率的市場・非効率的市場
情
報
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正
効率的市場
誤
非効率的市場
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市場を動かすメカニズム
価格モデル
•
•
•
•
需要と供給
期待
持ち越し費用
季節変動性
– 生産、消費、保管できない商品
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市場を動かすメカニズム
市場の効率性を乱す要因
• 群衆行動
– 美人投票の理論
• 同じ行動をとる人の数が多ければ自分も儲かる
• 同調行動
– 情報のカスケードモデル
• よい情報を手に入れた人が先に行動し、そう考える人が追随
し、全体として同じ行動をとる
• 階層ネットワーク
– 組織の階層
– システムの階層
• 規制等
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市場を動かすメカニズム
トレンドの発生と是正
自発的、構造的是正
裁定による是正
群衆行動
同調行動
階層構造
情
報
正
群衆行動
同調行動
階層構造
誤
正
正
正
トレンド発生時に投機家は市場に流動性
を供給し、トレンドの加速を抑え、裁定は
市場に流動性を供給し、かつトレンド
を転換させる可能性もある。
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市場を動かすメカニズム
流動性と裁定のない市場
流動性と裁定のある市場
流動性と裁定のない市場
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ヘッジファンドの戦略
戦略の分類1
• 将来を見通し市場の方向性に賭ける
– グローバルマクロ等
• 将来は見通せないが市場で生じた方向性に賭ける
– マネッジド・フューチャー等
• 価格構造を分析する優れたモデルがあり価格の割
高・割安を判定できる
– 裁定取引、イベント・ドリブン等
• モデルの不備を明確に理解し、それへの対応策が
ある
– ロング・ショート、イベント・ドリブン等
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ヘッジファンドの戦略
戦略の分類2
•
•
•
•
•
Convertible Arbitrage
Dedicated Short Bias
Emerging Market
Equity Market Neutral
Event Driven
– Distressed
– Multi-Strategy
– Risk Arbitrage
•
•
•
•
•
Fixed Income Arbitrage
Global Macro
Long/Short Equity
Managed Futures
Multi-Strategy
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ヘッジファンドの戦略
収益の源泉
• 自らの行動を公表しない。
• 値動きのランダムウォークからの乖離を一時的
な「ズレ(ノイズ)」としない。
• 新しい投資戦略を開発し続ける。
• 理論の乱用を抑え、経験や勘に基づく投資手法
を独自の理論として確立する。
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参考資料
• http://www.mof.go.jp/jouhou/kokkin/ko036.htm
ヘッジファンドと国際金融市場 大蔵省国際局国際機構 中尾武彦
• http://www.ntticc.or.jp/pub/ic_mag/ic031/contents_j.html
投資と慈善が世界を開く 橋本努
• http://www.hedgeindex.com/index.cfm
Hedge Index Tremont
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